Sman Business Value Blog

Bijzondere waarderingsvraagstukken bij werknemersparticipatie

Financiële werknemersparticipatie in een onderneming, in de vorm van winstdeling of aandelenparticipatie, kan verschillende doelen hebben. Het motiveren en stimuleren van werknemers worden hierbij vaak genoemd. In dit artikel staan wij stil bij werknemersparticipatie in de vorm van aandelen (of certificaten van aandelen) en de bijzondere waarderingsvraagstukken die zich daarbij voordoen.

Participatie werkt

Uit onderzoek blijkt dat bedrijfsbrede financiële participatie voor werknemers, in de vorm van winstdeling en aandelenparticipatie, een positieve invloed heeft op de productiviteit en concurrentiepositie van deze ondernemingen.[1]

Recent onderzoek[2] toont voorts aan dat de bereidheid tot financiële werknemersparticipatie in brede zin zowel onder werkgevers als werknemers groot is. Beursgenoteerde bedrijven zijn verder met financiële werknemersparticipatie dan niet-beursgenoteerde bedrijven. Van de Nederlandse mid-cap en small-cap beursgenoteerde bedrijven kent 44 procent een of andere regeling, waarvan 16 procent een model met aandelen of certificaten van aandelen, 14 procent heeft een optieplan en 8 procent keert een winstdeling uit (de overige 6 procent kent nog andere vormen van financiële participatie of combinaties).

Niet beursgenoteerd

Werknemersparticipatie wordt beduidend minder toegepast bij niet-beursgenoteerde bedrijven. Gelet op de positieve ervaringen met werknemersparticipatie bij ondernemingen die wel aan de beurs genoteerd zijn ligt hier dus ruimte voor groei.

Een voor de hand liggende verklaring voor het achterblijven van participatieregelingen bij niet-beursgenoteerde ondernemingen is de omstandigheid dat deze aandelen niet een objectief waarneembare prijsvorming hebben. De aandelen zijn ook niet permanent en in een liquide markt verhandelbaar.

Formule

Een belangrijk onderdeel van een aandelenparticipatieregeling is de waarderingsgrondslag. Een theoretisch juiste waarderingsmethode is gebaseerd op verwachte toekomstige geldstromen en het aan de ondernemingsactiviteiten verbonden risicoprofiel. Dit vergt een intensief onderzoek, zowel qua kosten als qua tijdsbeslag van betrokkenen bij dit proces. Omdat toekomstverwachtingen aan verandering onderhevig zijn, dienen in principe periodiek nieuwe waarderingsonderzoeken te worden uitgevoerd.

Het is om deze reden dat in het kader van een aandelenparticipatieregeling veelal geopteerd wordt voor het toepassen van een vaste prijsformule die jaarlijks (of soms twee maal per jaar) kan worden ­berekend. Ofschoon vanuit de waarderingstheorie beschouwd niet correct, wordt in een dergelijke formule veelal uitgegaan van een (gewogen) gemiddelde van één of meer gerealiseerde historiejaren, in combinatie met de resultaten uit het lopend jaar en wellicht één of twee prognosejaren, op basis van een in de onderneming geldende reguliere begrotingscyclus. De parameters die in deze formule toegepast worden dienen zoveel mogelijk objectief waarneembaar te zijn. Door het meewegen van meerdere historiejaren wordt de volatiliteit van de uitkomst van de prijsformule enigszins gedempt.

Belastingdienst

De Belastingdienst zal er op toezien dat aan werknemers geen oneigenlijke voordelen worden gegeven (zoals bijvoorbeeld het tegen een te lage prijs of gunstige voorwaarden kunnen verkrijgen van aandelen). Indien de uitkomst van de prijsformule lager is dan de waarde in het economisch verkeer van de toegekende aandelen, dan kan dit resulteren in een naheffing loonbelasting en de oplegging van een boete. Het is in dit verband gebruikelijk om de regeling voor te leggen aan de Belastingdienst zodat achteraf geen vervelende verrassingen ontstaan.

De regeling bestaat niet enkel uit de prijsformule maar ook uit andere componenten die in samenhang zullen worden beschouwd. Belangrijke aspecten daarbij zijn de verhandelbaarheid van de aandelen en de mate van zeggenschap voor participanten. Een geringe verhandelbaarheid en het ontbreken van zeggenschap (bij gecertificeerde aandelen) kan een reden vormen voor het toepassen van een korting op de pro rata parte (of evenredige) waarde van een 100 procentaandelenbelang. Anderzijds kan sprake zijn van aspecten die deze manco’s verzachten, zoals een goede corporate governance en regelingen die de participanten zekerheid verschaffen bij een ‘exit’. Een goede beoordeling van deze aspecten is maatwerk en vergt ervaring.

Knelpunten

Zoals aangegeven zal de Belastingdienst willen toetsen in hoeverre de prijs van de aan medewerkers toekende aandelen overeenkomt met de waarde in het economisch verkeer. Het is in dit verband denkbaar dat bij invoering van de regeling een uitgebreide en volledige waardering van de onderneming nodig is. Vervolgens vindt ‘vertaling’ van deze waardering plaats in een handzame prijsformule die in nakomende jaren gehanteerd gaat worden. De formule zal geen perfecte weerslag vormen van de waarde in het economisch verkeer maar dient deze minimaal wel te benaderen.

In onze ervaring staat de Belastingdienst positief tegenover regelingen waarbij zowel in- als uittreding met toepassing van dezelfde formule plaats vindt (‘in-is-uit’). Ook hierop zijn echter weer uitzonderingen denkbaar, bijvoorbeeld bij een gezamenlijke verkoop van de onderneming aan een derde partij. Dan zal veelal een evenredig aandeel in de verkoopprijs gelden.

Toets en herijking

De vraag doet zich voor of na verloop van tijd de uitkomsten van de formule nog steeds recht doen aan de dan geldende waarde in het economische verkeer. Dat zal doorgaans niet het geval zijn in situaties waarin de activiteiten van de onderneming een sterke wijziging ondergaan. Ook bijzondere investeringsprojecten kunnen voor een vertekend beeld zorgen. Of een economische crisis die ertoe leidt dat enkele verliesjaren ‘zwaar’ gaan meewegen in de formule terwijl de toekomst er, na sanering, weer rooskleurig uitziet.

Het is derhalve denkbaar dat op enig moment behoefte zal ontstaan aan toetsing van de bestaande formule. De Belastingdienst zal in het bijzonder alert zijn in situaties waar binnen het kader van een bestaande participatieregeling sprake is van een, qua omvang, buitengewone toekenning van aandelen. Zeker indien op kortere of middellange termijn een gezamenlijke ‘exit’ voorzienbaar is. Als voorbeeld kan gedacht worden aan een significante participatie door een nieuw directieteam. De participatie zou door de Belastingdienst (en betrokkenen) mogelijk meer het karakter van een financiële participatie (lees: investering) kunnen worden toegedicht dan een participatie in het kader van een werknemersregeling.

Waarde in economisch verkeer in redelijke verhouding tot uitkomst prijsformule

Ons bureau heeft recentelijk voor enkele niet-beursgenoteerde (grootschalige) familieondernemingen een toetsing uitgevoerd van prijsformules in bestaande participatieregelingen. De toets bestaat uit twee delen. In het eerste deel wordt een ondernemingswaardering uitgevoerd volgens ‘de regelen der kunst’. Dit impliceert een toekomstgerichte waarderingsmethode op basis van verwachte geldstromen. Waar mogelijk wordt gebruik gemaakt van een in de onderneming voorhanden zijnde businesscase (die onderdeel is van de reguliere planning & controlcyclus en is geaccordeerd door directie en commissarissen). Uiteraard kunnen, voor zover beschikbaar, ook ‘multiples’ van vergelijkbare ondernemingen in de analyse betrokken worden.

Op basis van de uitkomsten van deze analyse wordt met de cliënt overlegd over verdere stappen. Indien de waardeuitkomst niet veel afwijkt van de waardering op basis van de prijsformule, dan ligt het voor de hand de oude (bestaande) formule te handhaven. Dit geniet doorgaans een zekere voorkeur. Mogelijk vindt hierbij ook een indicatieve doorrekening plaats naar historische waardepeildata. Dit betreft een hybride waarderingsmethode waarbij wij de nadien gerealiseerde geldstromen als prognose beschouwen. Idealiter ontstaat een beeld over de afgelopen jaren waarbij de waarde in het economisch verkeer zich binnen een zekere bandbreedte redelijk verhoudt tot de uitkomsten van de prijsformule. Deze rapportage wordt vervolgens overgelegd aan de Belastingdienst. Hierbij dienen ook aspecten als de in- en uittreedregeling en zeggenschap als relevante factoren bij de vaststelling van de waarde in het economisch verkeer te worden betrokken.

Mocht er evenwel sprake zijn van een groot waardeverschil, dan is een nadere analyse op z’n plaats. Alsdan is het een optie de parameters van de prijsformule ‘te herijken’, zodanig dat de uitkomst hiervan beter correspondeert met een actuele geldstroombenadering, terwijl de eenvoud van de toe te passen methodiek behouden blijft.

De Stichting Nederlands Participatie Instituut (SNPI) heeft in 2010 samen met experts en Nederlandse bedrijven een model opgesteld. Dit ‘Nederlandse Model’ geeft principes en richtlijnen voor het ontwerpen en uitvoeren van een aandelenplan met als doel duurzaam aandeelhouderschap voor medewerkers. Het model is een aanvulling op de wetgeving en de Corporate Governance Code.

 

De 9 principes van het Nederlandse model zijn:

1. Hoofddoelstelling is (langdurige) betrokkenheid bij de onderneming en niet puur (korte termijn) financieel gewin voor medewerkers.
2. Participatie is op vrijwillige basis. Inkomsten uit het aandelenplan vormen geen vervanging van de primaire beloning (loon) van medewerkers.
3. Het aandelenplan is toegankelijk voor alle medewerkers van de onderneming (bedrijfsbreed).
4. Ondernemingen hanteren principes van good governance en passen deze toe, in het bijzonder de bepalingen van besturing en verantwoording.
5. Er is een afgewogen allocatie (verdeling) van beschikbare aandelen onder de verschillende medewerkers.
6. De zeggenschap van deelnemers is gewaarborgd als aandelen gecertificeerd zijn.
7. Er vindt duidelijke en heldere communicatie plaats over het aandelenplan, de bedrijfsresultaten en de gevolgen van deelname aan het aandelenplan voor medewerkers.
8. Het aandelenplan invoeren is onderdeel van het HR-beleid van de onderneming.
9. Het aandelenplan wordt regelmatig geëvalueerd.

[1] G.J.M. Braam en F. Poutsma, ‘De invloed van financiële participatie door management en werknemers op financiële ondernemingsprestaties’, Maandblad voor Accountancy en Bedrijfseconomie, 2010, p.556-563.

[2] A. Soppe en R. Houweling, ‘Delen in modern ondernemen, financiële werknemersparticipatie in Nederland’, Erasmus Universiteit Rotterdam, 2014.

Geschreven door Guido Rooijackers

Indien u meer informatie wilt over dit onderwerp, kunt u contact opnemen met Guido Rooijackers. Hij is bereikbaar via e-mail en +31 (0)20 3338630.

Guido Rooijackers (1970) is financiële bedrijfseconoom, register controller en register valuator. Guido Rooijackers treedt veelvuldig op als (gerechtelijk) deskundige op het gebied van ondernemingswaardering en economische schadebepaling, onder andere voor de Ondernemingskamer van het gerechtshof Amsterdam.
Meer over Guido Rooijackers >